并购、再融资，环保企业的共同选择。并购有助于环保企业加速产业链整合（纵向）和异地扩张（横向），并且对业绩提升显著。2015年中报涉及（12家）、未涉及并购的公司整体净利润增速分别为48%、17%。以“工程+运营”模式招标，对环保企业提出新的要求：融资能力、综合治理能力、政府协调能力。成立并购基金、依赖资本市场融资等成为环保公司共同的选择，再融资提升资本实力、通过并购构建环保平台并进入异地市场，环保企业正依靠资本市场的力量加速成长、扩张。
从2014年以来环保上市公司并购总金额近400亿元，15家公司与相关投资人成立并购基金总规模263亿元。并且从半年的统计来看，环保行业的并购加速势头明显。
环保政策趋严，环保投资加大。环保行业属于公共事业，具有明显的外部性，环保行业的发展较大程度上是由政府的政策驱动。伴随着“大气十条”、“水十条”的落地实施以及环保“十三五”规划和“土十条”的预期出台，我们预计十三五期间，环保行业投入将进一步增加。根据国家环保部相关人士的表态，未来5年环保产业投资有望达到17万亿，即行业投资需求依然旺盛。
图1：PPP模式下，环保并购成为必然选择
数据来源：广发证券发展研究中心
并购加速，产业链整合+异地扩张居多
据我们统计，2014年以来，上市环保企业并购明显增多，2014年以来环保行业上市公司并购数量达160起，总金额396亿元，平均每笔并购金额2.5亿元。2014年并购金额177亿元，占2014年环保板块整体净利润（约66亿元）的268%。并且从半年的统计来看，环保行业的并购加速势头明显，2014H1、2014H2、2015H1的并购金额分别达52.08亿元、124.73亿元、175.42亿元。
图2：环保行业加速并购步伐（起，亿元）
数据来源：广发证券发展研究中心
从被收购标的所在的行业分布来看，其主要集中于水处理、固废、大气治理等领域，分别为90亿元、60亿元和28亿元，其并购金额占比超过50%。从收购目的来看主要有同类型资产注入、产业链拓展、新业务开拓等：
同业并购实现主业壮大或区域扩张，如瀚蓝环境收购冠创中国，走出南海，实现跨区域拓展；中原环保收购五龙口污水处理厂迅速扩大污水处理规模等；
相近产业拓展，实现产业链延伸。如桑德环境收购河南恒昌、万忠回收、攸县再生资源、哈尔滨群勤等拓展再生资源业务；聚光科技收购鑫佰利，由监测拓展环境治理业务；
拓展新业务，寻求新的增长点：如天壕节能收购北京华盛拓展拓展天然气业务；易世达收购神光格尔木拓展光伏发电业务等。
图3：并购所在行业分布（亿元）
数据来源：广发证券发展研究中心，注：节能发电板块剔除凯迪电力68亿元的收购
图4：水处理、固废、大气板块并购金额占比超过52%
数据来源：广发证券发展研究中心，注：节能发电板块剔除凯迪电力68亿元的收购
分公司来看，并购金额前五名分别是凯迪电力、城投控股、首创股份、中原环保、瀚蓝环境，其收购金额占总金额的56%。
表1：并购金额前5家公司
数据来源：Wind，广发证券发展研究中心
图5：环保上市公司并购金额及数量（亿元）
数据来源：广发证券发展研究中心
并购对业绩增厚显著
环保板块收入增速20.7%、利润增速30.6%，收入、业绩增速居于行业前列，其中并购显著提升业绩。我们统计范围内的56家环保公司中报显示，共有12家环保公司2015年上半年同比出现合并范围增加（还有部分并购标的尚未并表），12家环保公司整体净利润增速高达48%，而其他公司整体净利润增速仅为17%。可见，并购正在成为环保公司业绩增长的重要驱动因素。
图6：2015H1一级行业营业增速情况（%）
数据来源：WIND、广发证券发展研究中心，注：非银金融行业营业增速53.74%
图7：2015H1一级行业净利润增速情况（%）
数据来源：WIND、广发证券发展研究中心，注：非银金融行业净利润增速152.88%
表2：2015H1合并范围增加的公司
数据来源：公司公告，广发证券发展研究中心
图8：并购显著提升业绩增速
数据来源：广发证券发展研究中心注：剔除城投控股
标的资产盈利承诺的完成情况反映了标的资产的质量及并购后的整合情况，若行业内普遍存在利润承诺完成低于预期的情况，则反映出行业存在盲目并购（并购标的质量欠佳）或标的行业出现盈利下滑。从环保板块14年收购标的利润承诺完成情况来看，并购标的利润承诺完成较好，行业并购处于良性发展态势。
表3：收购标的利润承诺完成情况
数据来源：公司公告，广发证券发展研究中心，注：绿洲环保未能完成业绩承诺的原因为电子拆解产品收购成本上升及人工成本增加
并购基金加速设立，并购更高效、更专业
据我们统计，自2014年下半年以来，15家环保行业上市公司与各类投资公司成立产业并购基金，总规模达263亿元，投资领域涉及固废、水处理、节能、大气治理等环保多个领域。
表4：环保公司参与设立的产业基金
数据来源：公开资料，广发证券发展研究中心
产业并购基金实现实现“三赢”。对于上市公司来讲，弥补项目资源不足、控制并购风险、提升并购效率；对于PE来讲，有较确定的退出途径；对于社会资本来讲，获取优先级的回报。因环保领域并购基金兴起较晚，目前尚无成熟的投资案例。
图9：产业并购基金实现“三赢”
数据来源：广发证券发展研究中心
图10：产业并购基金具体实施步骤
数据来源：广发证券发展研究中心
我们对环保公司设立并购基金后的股价表现的进行了统计，发现其在公告设立并购基金一个月内的平均获得13%的超额收益，设立并购基金对股价有一定的提振作用。
表5：公司成立并购基金后股价表现
数据来源：WIND，广发证券发展研究中心，注：超额收益参照基准为沪深300指数
